库玛已经很久没打开Keep了。在她的手机里，Keep灰色图标的应用软件被挤到最后一屏，和那些不再使用的软件堆在一起。
偶尔刷小红书，看到有人晒出Keep新的联名奖牌时，库玛还是会点个赞，但也仅仅是点赞而已。她向盐财经表示，“现在出的联名IP很少有我喜欢的”。
像库玛这样的用户，Keep在2025年一年就流失了超过800万。而从2022年的月活用户巅峰3639万算起，Keep三年累计蒸发近1500万，近乎腰斩。
所以我们看到，这家做了十一年健身生意的公司，在去年交出了一份矛盾的成绩单：
营收少了，用户跑了，却赚钱了。
前段时间，Keep（HK:03650）发布2025年度业绩公告。过去一年，Keep总营收16.37亿元，同比下滑20.7%；经调整净利润2521.6万元，成立以来首次全年盈利；毛利率升至52.2%，连续第三年增长。
（Keep（HK:03650）发布2025年度业绩公告。过去一年，Keep总营收16.37亿元，经调整净利润2521.6万元）
可是，财报发布后，Keep股价一路下探，触及2.86港元历史低点，市值较上市初期缩水近九成——好不容易赚钱，股价却跌了，资本市场的微妙反应，说明市场对Keep这份成绩单的态度。
用户在流失，资本在用脚投票，刚刚扭亏为盈的Keep陷入了困境，尤其是今天，养成健身习惯的人群数量还在持续攀升。健身中国国家体育总局发布的《2025年全民健身活动状况调查公报》显示，中国7岁及以上居民经常参加体育锻炼人数比例为38.52%，较2015年和2020年分别提高4.6和1.3个百分点。
对于刚刚迈入第二个十年的Keep来说，其正面临一道绕不开的问题：省钱能救命，但一直省下去能换未来吗？
砍掉它们，挤出利润
每进账100元，Keep只赚1.5元——财报中2521.6万元的净利润，折算成净利率不过1.5%。
这样的盈利数据，对中国大部分的互联网公司来说，几乎可以忽略不计。但对Keep而言，这个数字的意义不在于金额的多少，而是标志着，Keep第一次证明自己，可以不靠融资活下去。
细究财报可以发现，这笔利润并非源于营收的增长，而是靠“省”。
财报显示，2025年Keep的总营收减少了4.29亿元。与此同时，总营业成本从11.00亿元降至7.83亿元，减少了3.17亿元；销售及营销开支从7.58亿元降至4.39亿元，减少了3.19亿元。
（2025年Keep的总营收减少了4.29亿元）
单就这两项合计，仅成本和营销费用就削减了6.36亿元，远超营收下降的金额。中间的差额，就是那笔来之不易的盈利。换句话说，Keep不是多赚了钱，而是少花了钱。
如果这只是单纯的极限降本，那么海绵里的水总有挤干的一天。Keep的财报给出了另一个信号——毛利率从46.7%升至52.2%。
连续三年毛利率增长，说明它不只是在砍成本，还在主动重塑收入结构。营收下滑主要来自两个主动选择：
一是剥离低毛利的家用大器械、智能手环等硬件品类；
二是收缩2024年爆款IP赛事即奖牌业务的营销投入。
两者的共同逻辑是，把烧钱买来的表面规模还给市场，留下能够生产利润的核心业务。
互联网产业分析师张书乐对盐财经表示，Keep本质上是通过降本增效的方式，砍掉过去疯狂扩张市场的烧钱路径，针对既有高黏性用户进行健身带货而获得了首次盈利。
这种转型的逻辑并不难理解。当获客成本持续攀升、用户生命周期价值难以覆盖获客支出时，减少投入反而是理性的选择。
2021年，Keep的销售及营销开支占营收的六成，意味着公司每赚100块钱就要花近乎60块钱去拉新和推广。到2025年，这一比例已降至26.8%。公司的经营模式正在从“烧钱换增长”转向“节流求生存”。
模式切换的账面成效是清晰的，但省钱的逻辑有个天花板——海绵里的水，终有挤干的一天。
消失的800万用户与“奖牌经济”
对于互联网企业而言，用户规模是一切商业想象力的基础。
Keep月活从峰值3639万跌至2177万，三年累计流失近1500万。其中，仅2025年一年就流失800万人。
单凭这个数字，足以拉响大多数平台的经营警报。但Keep相当淡定。它在年报中主动解释，称流失的是“热点驱动的低频用户”，留下的是“具有稳定运动习惯的核心人群”。
也就是说，Keep并非被动失血，而是主动“出清”。
数据确实在印证这个说法。2025年，会员渗透率从10.6%升到了12.6%，每位活跃用户平均每月贡献的收入从5.8元涨到了6.3元，日活跃用户的运动率提升了5.3%，次日留存率也提高了2.7个百分点。
（2025年，会员渗透率从10.6%升到了12.6%，每位活跃用户平均每月贡献的收入从5.8元涨到了6.3元。）
留下的人更爱在平台上运动，也更愿意为平台花钱。
张书乐将这一策略比作1000个铁杆粉丝逻辑。用户总量下降，但留下的人更愿意消费、更高频使用。这样的策略在商业逻辑上成立，但其风险在于，如果核心用户群体无法持续扩大，平台的增长天花板将迅速显现。
那么，2025年流失的800万用户，是被什么带来的，又是被什么带走的？答案指向其奖牌业务。
Keep的奖牌业务，始于2016年的虚拟体育赛事。彼时，用户完成线上跑步挑战后可获得虚拟勋章，形式相对朴素。真正迎来爆发式增长始于2021年，Keep将赛事与IP联名深度绑定，推出实体奖牌。2022年，平均月活跃用户3639万人。
奖牌的经济效益，在2023年达到顶峰。相关数据显示，2023年Keep线上会员及付费内容收入同比增长11.4%至9.96亿元，主要驱动力正是虚拟体育赛事中的实体联名奖牌。
Keep与三丽鸥、蜡笔小新等IP合作，将一枚39元的奖牌做成了运动界的“谷子”。小红书相关笔记超5万篇，抖音话题播放量高达22.2亿次，社交裂变效应极强。
（Keep与三丽鸥等IP合作推出的奖牌）
甚至，社交平台上还衍生出“代跑”业务——用户花钱请人代完成运动目标，坐等奖牌寄到家。有商家在闲鱼等平台公开提供代跑服务，价格从几十元到上百元不等。
用户库玛告诉盐财经，她最初被Keep吸引，就是因为奖牌。
“我是二次元爱好者，会买谷子、吧唧（徽章），Keep的奖牌非常漂亮，可以当‘谷美（通过装饰品、支架、收纳盒等物品对谷子进行美化的行为或道具）’。”库玛跑的第一块是Keep与《封神》联名的姬发，后来又为卡牌游戏《代号鸢》的角色买了单。
但库玛也向盐财经坦言，仅靠联名的IP，推动她购买的欲望也很有限。“有的时候还是要看做工。但奖牌作为谷美，它必须漂亮，最起码不能丑。”她对Keep与手游《世界之外》系列的工艺评价不高：“那种无脸的徽章，没做好。”
（网络上关于Keep与手游《世界之外》系列的工艺评价不高）
库玛的消费轨迹，精准还原了Keep奖牌业务的爆发与退潮。
业务初期，用户为IP、为颜值、为收藏冲动付费，但热情会随着做工、审美和新鲜感衰减。一旦IP热度退潮、设计不再惊艳，或者用户想要的奖牌都集齐了，留下来的动力便迅速消失。
艾媒咨询数据显示，中国谷子经济呈现稳健增长态势，2025年市场规模达到2021亿元，同比增长19.7%，正式迈入两千亿量级。那么，Keep联名奖牌的问题不在于市场，而在于奖牌本身。它是一个外部激励，而非内部粘性。
（艾媒咨询发布的《2025年中国潮玩行业发展与用户行为调查》显示，2025年中国谷子经济市场规模达2021亿元，预计2026年将攀升至2265亿元，潮玩已从小众兴趣逐渐走向大众市场。）
当IP热度退潮、用户收集欲得到满足时，Keep需要回答一个核心问题——除了奖牌，还能用什么让用户留下来？
Keep也意识到了这一点，2025年，Keep主动收缩了近40%的奖牌赛事营销投入，将资源转向AI和核心消费品业务。线上会员及付费内容收入从9.18亿降至6.80亿，降幅25.9%。
那些曾为了玉桂狗、库洛米甚至花钱找代跑的年轻人，正在悄然离去。这是一次主动止血，也是一次被迫的战略转型。
成为中国版迪卡侬？
在奖牌热潮褪去、线上付费收入持续下滑的背景下，Keep的自有品牌运动产品的业务正在承担越来越重要的角色。
2025年，Keep的自有品牌运动产品收入7.78亿元，收入减少近两亿，但毛利率从提升了4.1%。
（2025年，Keep的自有品牌运动产品收入7.78亿元）
少卖两亿元，毛利却更多。反差背后反映出，Keep消费品业务的方向性调整。它改变了“多就是好”的经营模式，只卖对的产品。
过去，Keep的消费品业务像一个“杂货铺”：瑜伽垫、跑步机、蛋白粉、运动内衣、智能手环、家用大器械……
可以说，什么都想卖，品类铺得比迪卡侬还宽、还广。
但问题在于，高毛利的装备、服饰与低毛利的智能硬件、大器械混在一起，后者虽然撑大了营收数字，却因为重资产、高物流成本和激烈的价格战，拖累了整体盈利。
（有网友在社媒分享自己购入的Keep瑜伽垫和动感单车）
于是Keep主动做起了减法，缩减家用大器械、手环等低毛利重资产品类，将资源向运动装备倾斜。
Keep创始人王宁在2026年3月的业绩电话会透露，调整后运动装备核心产品毛利率从40%提升至55%，服饰从45%提升至60%，部分食品品类毛利率达到70%。
不卷低价包邮，也不追四位数高定价，坚守专业器械的基础款，在设计和体验上给出超出同价位产品的价值。Keep在消费品上的发展策略，与迪卡侬的产品定位逻辑产生共鸣。
Keep能走这条路，关键在于它独有的“内容引导消费”闭环。Keep里面的健身课程，也是消费入口。用户在Keep上完成训练后，系统会根据运动数据推荐合适的装备。练完瑜伽课推荐瑜伽垫，完成力量训练推荐哑铃……
（Keep将健身课内容与自家运动产品进行打通，买单的消费者不计其数）
内容即场景，场景即消费的闭环，是Keep区别于纯运动品牌的核心竞争力。更关键的是，Keep的核心用户群体正在发生结构性变化。
Keep基本盘的七成是30岁以下用户，女性用户略多于男性，主要集中在一二线城市和新一线城市。这群用户有较好的运动心智和成长性的消费能力，但他们的消费习惯也呈现出明显的“质价比”偏好，即他们愿意为专业、设计、品质支付合理溢价，但不愿意为品牌信仰支付过高溢价。
这恰好契合了Keep高性价比的策略，但也意味着，Keep很难像lululemon那样获得品牌溢价，利润率的天花板相对较低。
晶捷品牌咨询创始人专家陈晶晶一针见血地向盐财经指出，健身器材很少坏，并非高频的替换品，竞争极为激烈。“传统制造业的利润整体偏低，但Keep作为从互联网起家的公司，如果将重心从毛利率具备50%左右水平的订阅业务，全部向低利润消费品偏移，这个方向值得审慎。”
分析师张书乐也认为，Keep缺乏护城河，它推荐的运动装备，哪怕是自有品牌，也面临来自各类智能穿戴设备和国潮运动品牌的平替威胁。
AI教练，是出路吗
Keep成立十周年时，创始人王宁在2025年2月发了一封内部信，信里最核心的一句话是：All in AI。
一个月后，AI教练“卡卡(Kaka)”上线Keep。2025年上线的AI教练“卡卡”，不只是聊天机器人，而是一个试图解决线上健身核心痛点——动作纠正的AI产品。
从底层逻辑看，AI与Keep的结合是其独特的增长点——健身的核心痛点不是内容匮乏，而是个性化指导的缺失，用户需要的不仅一段视频，而是一个懂自己身体、能纠正动作、能动态调整计划的私教。
这个逻辑，消费者陈晶晶深有体会，她告诉盐财经，即便跟着线上博主练习，她每周仍要回到私教课，多次修正动作，才能建立肌肉记忆。如果Keep能通过AI大规模识别发力错误、提供动作矫正，再叠加运动前准备和运动后拉伸的深度服务，会是极具竞争力的产品。
AI教练的商业逻辑也成立，线下私教成本决定了它只能服务少数人，AI理论上可以以极低边际成本提供类似体验，精准承接“有意愿、有预算、但没时间上私教”的中间层用户。
（线下私教成本决定了它只能服务少数人/顾芗·AI制图）
Keep的数据积累，是这套逻辑的底气。截至2025年底，平台累计运动记录超过140亿条，AI用户运动档案已沉淀为涵盖17类标签、700余项指标的全景特征图谱。AI教练卡卡已经为130万用户生成了个性化训练计划，语音陪跑调用超2100万次，识别了350万张食物照片。
更关键的是，AI功能次日留存率高达69%。这个数据意味着用户不仅是尝鲜，而是将其纳入日常工具使用，这是平台最稀缺的东西——习惯。
当然，从AI功能到AI驱动的商业变现，中间还需走相当长的路。但在消费品受制于利润天花板、奖牌经济完成阶段性的使命之后，AI或许是Keep省出来的时间窗口里，最具想象空间的那张牌。
对于Keep来说，盈利不是终点，而是一张重新上桌的入场券。Keep用“节食”的方式交出了第一份盈利，但节食只能救一时，救不了长期。从烧钱换增长，到省钱求生存。
这一轮调整为它赢得了喘息时间，也暴露了真正的问题。当规模收缩、奖牌退潮，如何找到并坚持长期主义方向？下一个增长引擎在哪里？
消费品的天花板清晰，AI的商业变现路径尚远，核心用户群体的天花板也正在接近。那么Keep接下来要证明的，不只是活下去，还要活得好，需要服务好留下来的人，并找到拓宽更多愿意留下来的新人。
在一条长坡厚雪的赛道上，能坚持跑完自己的节奏，比盲目冲刺更重要。
作者 / 李含章、康兰欣（实习生）
编辑 / 江江
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